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O financiamento da infraestrutura via mercado de capitais e as debêntures incentivadas no cenário de juros baixos
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As debêntures de infraestrutura representaram nos últimos anos um importante mecanismo para captação e financiamento dos projetos de longo prazo das companhias nacionais. Esse instrumento foi criado em 2010, por meio da medida provisória nº 517, convertida em lei em junho de 2011 (Lei 12.431/11), oferecendo benefícios fiscais para captação com vistas à implementação de projetos de investimento na área de logística, transporte, aviação civil, mobilidade urbana, minas, energia, telecomunicações, gás natural, saneamento básico e irrigação.
As principais características destas estruturas de financiamento são o prazo médio mínimo ponderado de 4 anos, a obrigatoriedade de remuneração prefixada atrelada a índices de inflação (IPCA+ spread) ou à taxa de juros (CDI + spread) e, naturalmente, os benefícios e isenções fiscais aos investidores. São duas as classes de isenção fiscal previstas na Lei 12.431/11: a isenção aos investidores não residentes oriundos dos investimentos via captação externa, prevista no artigo 1º da Lei; e a isenção para os investidores residentes, nos casos dos investimentos em títulos vinculados aos aportes para o desenvolvimento em projetos de infraestrutura, prevista no artigo 2º da Lei.
Desde o início destas emissões em 2012, ainda que não tenham sido o principal mecanismo de alocação dos recursos, as debêntures incentivadas sempre tiveram alguma participação em importantes captações para os projetos de infraestrutura. Mesmo durante o período recessivo e de crise econômica, com os consequentes impactos negativos nos fluxos dos investimentos, o volume de emissões das debêntures enquadradas no artigo 2º da lei voltadas ao investidor interno se mantiveram em ritmo de crescimento. Já os incentivos fiscais não atraíram o investidor estrangeiro, uma vez que os recursos externos sempre tiveram como destino mais atrativo os títulos públicos aderentes às taxas básicas de juros (Gráfico 1).
(Gráfico 1) Fonte: Anbima – Boletim de Mercado de Capitais – Fev. 2018
Segundo dados da ANBIMA, a Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais, as debêntures incentivadas voltadas ao financiamento de projetos de longo prazo registraram em 2017 recordes de emissões. Não obstante o crescimento no número e no volume de emissões de debêntures incentivadas, esses instrumentos voltados prioritariamente ao financiamento da infraestrutura interna representam ainda pouco menos de 10% das debêntures emitidas por companhias brasileiras. Mais de 90% dos recursos efetivamente captados via debêntures no ano de 2017 foram destinados ao capital de giro das companhias ou ao refinanciamento dos passivos, e apenas 9,5% do volume total destas emissões foram destinados aos projetos de infraestrutura.
Estudo realizado pelo Banco Santander aponta uma participação ainda pequena por parte do mercado de capitais no financiamento dos projetos de infraestrutura. A previsão para 2018, segundo as análises da área de dívida de mercado de capitais do Santander, é de uma alocação em torno de R$ 100 bilhões para o financiamento da infraestrutura, dos quais apenas R$ 9 bilhões viriam de captação via estes instrumentos do mercado de capitais. Levando em consideração o volume total dos recursos destinados à infraestrutura desde 2012, ano da instituição das debêntures incentivadas, apenas 10% foram alocados através destes instrumentos de dívida (Gráfico 2).
(Gráfico 2) Fonte: Valor Econômico – Mercado de capitais falha em financiar infraestrutura (01 de março de 2018)
O contexto econômico que até então orientava a alocação de parte significativa da poupança interna girava, necessariamente, em torno do BNDES no papel de financiador e sócio dos principais projetos de infraestrutura no Brasil. A atual política de investimentos do BNDES aponta um novo caminho onde o principal banco de desenvolvimento do país não mais será o eterno sócio dos projetos, e sim um incentivador e promotor de investimentos via instrumentos de mercado de capitais. A atual diretoria do banco já se posicionou no sentido de apontar esse novo padrão de investimentos, mais aberto aos riscos e aos instrumentos de financiamento via mercado de capitais.
O atual cenário de queda das taxas de juros aliado a uma possível retomada do crescimento econômico exige uma postura menos conservadora quanto à exposição aos riscos por parte dos investidores residentes e não residentes, ou do próprio BNDES, para que os retornos esperados sejam alcançados. É natural que este movimento leve a uma maior procura por ativos de crédito, favorecendo o ambiente para a consolidação dos instrumentos de alocação incentivados, entre eles as debêntures de infraestrutura.
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